Documento di riflessione strategica sui temi del commercio internazionale e dell’integrazione europea
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Documento di riflessione strategica sui temi del commercio internazionale e dell’integrazione europea

Documento di riflessione strategica sui temi del commercio internazionale e dell’integrazione europea

Nel valutare le potenziali linee strategiche di policy a disposizione del nostro Paese – in un contesto internazionale caratterizzato da una complessa disputa commerciale fra Ue e Stati Uniti –, occorre partire da presupposti di oggettivo realismo nell’analisi delle ragioni della controparte; oltre che da un obiettivo giudizio sulla nostra effettiva capacità di influenzare, nel mediotermine, la policy-agenda europea.

In primo luogo, è auspicabile prendere coscienza della natura di forte interrelazione dei problemi, e dell’esistenza di rilevanti issue-linkage – un sistema di costi/benefici e minacce/opportunità inrelazione a diversi dossier – che contrassegnano la posizione italiana in ambito Ue, e vis-à-vis gli StatiUniti: partendo dai quali, è possibile definire linee di azione strategica che mirino alla costruzione di un efficace consenso intergovernativo, e preservino fondamentali interessi di rilevanza nazionale.

Fattori strategici di vulnerabilità

  • La nostra principale vulnerabilità risiede in un quadro macroeconomico complessivo che – benché equilibrato nei saldidi finanza pubblica (in sostanziale avanzo primario corrente) – presenta un ormai endemico problema di eccessivo debito consolidato delle amministrazioni in rapporto al Prodotto interno lordo (Debt/GDP).
  • L’impatto che i valori di mercato relativi al costo medio del debito (attraverso gli oneri per interessi passivi) producono sulla dinamica della sostenibilità del rapporto, limita – per ragioni di sostanziale market-discipline – la nostra fiscal capacity disponibile per l’implementazione di policy essenzialmente pro-growth (tagli fiscali), ovvero di una fiscal stance maggiormente redistributiva.
  • È peraltro evidente come l’attuale assetto delle fiscal rules europee comprima l’effettivo spazio di manovra fiscale del governo nazionale. E ciò specie in relazione all’utilizzo delle leve di spesa in conto capitale (investimenti pubblici ad altro moltiplicatore: infrastrutture, istruzione, human capital, innovazione tecnologica delle SMEs, women’s empowerment ecc.), le quali andrebbero – se intelligentemente attuate – nella direzione di un recupero nei tassi di crescita della produttività totale dei fattori (e dunque dei livelli competitività del sistema industriale); e in definitiva – se agevolate da un quadro macroeconomico internazionale e geopolitico favorevole – di una strutturale ripresa nei tassi di crescita reali.
  • Un ulteriore fattore di fragilità delle nostra posizione, risiede in taluni elementi di debolezza strutturale del sistema finanziario nazionale caratterizzato da:
  1.  un’eccessiva incidenza delle partite deteriorate (non-performing-exposures);
  2.  la scarsa redditività connessa alla tradizionale attività di trasformazione delle scadenze (in misura sostanziale dovuta a tassi di riferimento stabili sul limitare dalla zero-lower-bound);
  3. l’esistenza di rischi connessi al perdurare di significative divergenze vis-a-vis i nostri competitor europei – ma soprattutto americani – nei tassi di rendimento sul capitale tangibile (ROTE):visibilmente riflessi nelle performance dei valori di borsa. Divergenze che si traducono in una eccessiva contendibilità di mercato dei nostri principali istituti G-SIFI (systematically important): nei fatti impedendo l’auspicato consolidamento per vie domestiche del settore (elemento quest’ultimo di rilevante interesse nazionale.
  • Quanto si è già verificato attraverso la cessione di Pioneer (da parte di Unicredit in favore della francese Amundi):il secondo attore nazionale per entità delle masse nel settore del risparmio gestito (segmento oggi vitale per la generazione di ricavi nel il settore bancario). E quanto d’altra parte si appresta a prendere corpo con la cessione di una quota – per ora solo di minoranza – di Eurizon (il primo player domestico in termini di quote di mercato) da parte di Intesa in favore di Blackrock; disegna un quadro ove prevale in un certo senso una dogmatica attenzione del regolatore europeo (in questo caso la Bce) verso aspetti di asset- quality, che nei fatti non mancano di esercitare una considerevole pressione sui management dei nostri istituti verso obiettivi forse eccessivamente ambiziosi di de-leveraging dei bilanci. Obiettivi che se perseguiti in maniera del tutto acritica in relazione alle potenziali ricadute sul sistema nel suo complesso (il risparmio costituisce un bene pubblico fondamentale), potrebbero restituirci – oltre a sgradevoli effetti pro-ciclici – un contesto di mercato ove i principali attori domestici abbiano sostanzialmente perduto il controllo strategico su attività di rilevanza sistemica (e dunque di interesse pubblico).
  • È opportuno, inoltre, rilevare come un’ulteriore divergenza negli effettivi differenziali di rendimento di mercato del nostro debito pubblico in relazione a quello della Germania (BTP-BUND spread), nel medio termine, possa non altro che esacerbare il quadro di vulnerabilità del nostro sistema finanziario – impattando sui livelli di costo della raccolta (e del cost-of-capital complessivo), ulteriormente comprimendo la redditività aggregata.

Issue-Linkage: negoziati commerciali e governo dell’Eurozona

Il documento relativo alle Conclusioni dell’ultimo Consiglio europeo di giugno, definisce un ordine di priorità dell’agenda politica europea in relazione a una serie di beni pubblici fondamentali: immigrazione, sicurezza e difesa, occupazione, crescita e competitività, innovazione digitale. In particolare, il paragrafo relativo alle misure in tema di commercio internazionale, in un contesto di crescenti tensioni, sottolinea l’esigenza di una riflessione comune volta a concepire un concreto progetto di riforma di talune norme cruciali per l’effettivo funzionamento del WTO.

  • Sarebbe auspicabile che la posizione italiana in relazione a quest’ambito fosse ispirata da una ritrovata centralità nel rapporto con gli Stati Uniti – i quali sembrano, in questa fase storica, mostrare un sostanziale disinteresse (per usare un eufemismo) verso il buon funzionamento dei consessi multilaterali: ad essi anteponendo un muscolare approccio transattivo, e squisitamente unilaterale, fondato su accordi bilaterali o plurilaterali.
  • Lo spazio negoziale fruibile per il nostro Paese, si articola sul vettore di una prudente opera di mediazione nel complesso confronto fra la Commissione europea e l’amministrazione USA. Vi sono infatti aspetti del negoziato, tutt’ora in corso, che trascendono il piano puramente commerciale, e agendo sui quali sarebbe realisticamente possibile temperare talune rigidità americane: ad esempio, assumendo una posizione ufficiale che esorti verso una graduale (e credibile) convergenza verso il 2 per cento nelle spese militari – in ambito Nato –, insieme ad un riequilibrio complessivo dei livelli tariffari (che ricordiamo essere in media solo modestamente più elevati da parte europea; sebbene siano invece sbilanciati in misura significativa – a detrimento degli americani – su categorie di prodotto ritenute critiche – si veda non a caso il differenziale nel livello dei dazi applicati al settore auto –, e che impattano considerevolmente sui livelli di disavanzo commerciale bilaterale US/EU)
  • È altresì vitale una presa di coscienza in relazione al fatto che non sia possibile, in questa fase, una comprensione dei reali obiettivi strategici (qualora ve ne fossero)
    dell’amministrazione USA. Rimane affatto
    incerto il loro concreto interesse verso un tavolo negoziale, strutturato e multilaterale, espressamente connesso all’elaborazione di un progetto di riforma del WTO. E anzi appare del tutto plausibile ritenere che – per ragionidi politica interna – il loro unico obiettivo,squisitamente tattico, e per definizione di breve periodo, consista in una parziale correzione del saldo bilaterale in loro favore. In ciò confermati, a più forte ragione, dalla totale futilità dei Doha Development Round.
  • Il nostro Paese potrebbe, in tale contesto di estrema fluidità, assumere una centralità strategica in seno al negoziato con gli USA, svolgendo uffici di sostanziale damage-control e dialogo con l’amministrazione Trump: temperando le rigidità francesi – espressione di una postura quasi ideologica – le quali ispirano discutibili e avventati progetti di rappresaglia europea alle misure protezionistiche imposte dagli USA. In ciò tenendo anche conto degli attuali grami livelli di popolarità interna del presidente Macron. Il progetto di retaliation dell’Ue mostra un’assoluta velleità, e ci vedrebbe in ogni caso piegati da un rapporto di forze a noi visibilmente sfavorevole; nonché da un elemento di sostanziale vulnerabilità: il nostro vastissimo surplus commerciale bilaterale. E non avendo, sino ad ora, preso ancora in considerazione i potenziali effetti devastanti di trade diversion verso l’Europa, derivanti dai dazi USA imposti nei confronti delle merci cinesi prodotte in dumping – frutto di una strutturale excess-capacity propria di un sistema industriale sostenuto da una complesso intreccio di sussidi pubblici, espansione creditizia, e shadow banking privo di vincoli regolativi.

La posizione italiana: stimolare un costruttivo dialogo EU/USA, preservando l’interesse nazionale.

  • Appare a nostro parere essenziale, una riflessione di fondo in relazione al radicale mutamento intervenuto in seno agli equilibri di quello che tradizionalmente veniva definito come ordine globale liberale: fondato sul pilastro della superpotenza americana, e della sua figurazione retorica espressa nel costrutto morale-ideale alla base della Pax Americana. Al contrario, è oggi plausibile ritenere che gli Stati Uniti intendano perseguire, negli anni a venire, una politica estera di progressivo disengagement strategico nei confronti del tradizionale sistema di alleanze che ha caratterizzato – a partire dal secondo dopoguerra – la predominante linea di contenimento dell’Unione sovietica; e – nel periodo successivo alla sua disgregazione – la rapida integrazione nelle catene globali del valore.
  • Sulla base di questa osservazione, ci pare affatto sconsigliabile perseguire un’agenda politica – e una funzione di reazione – dettata da considerazioni squisitamente ideologiche (ad esempio: l’affermazione pregiudiziale di principi connessi al free trade: anche laddove essi producano indesiderati effetti di distruzione di valore, perdita di capitale umano, contrazione nel livelli reali di reddito pro-capite, ovvero una generale inefficiente allocazione di risorse).
  • Il ruolo attivo dell’Italia in un processo negoziale così definito può svilupparsi, ove possibile, attraverso una delicata opera di issue-linkage strategica e un discreto esercizio di soft-power, che miri a moderare le posture più intransigenti proprie dell’attuale governo francese. In tal modo, valendoci di un titolo di credito nei confronti della Germania – il paese più esposto ai rischi di una guerra commerciale –, e guadagnando un’opzione strategica da esercitare al tavolo, per noi critico, dei negoziati su un altro fon- damentale bene comune europeo: il completamento dell’Unione bancaria. A tal proposito, le linee guida costitutive dell’intesa franco-tedesca di Mesenberg, appaiono visibilmente sbilanciate verso un assetto che teorizza l’assoluta priorità del processo di riduzione dei rischi vis-à-vis una maggiore condivisione: in tal modo, segnando una durissima sconfitta per il presidente Macron – il quale vede del tutto svuotato di senso il suo originario progetto di un’Europa sovrana e solidale.
  • Nello specifico, Il documento presenta diverse insidia per il nostro Paese, e in particolare:
  1. La volontà di introdurre nei prospetti delle emissioni obbligazionarie degli Stati membri (o meglio, modificare, es- sendo già essi vigenti) dispositivi “Euro-CAC with single-limb aggregation”: nella sostanza consentendo, attraverso una maggioranza qualificata dei creditori, una ristrutturazione su tutto il debito di un emittente sovrano (e non una singola serie, come avviene oggi: series-by-series). Naturalmente, l’intento è di eliminare la criticità costituita dai cosiddetti hold- out. E in misura ancor maggiore, quello di elidere del tutto il cosiddetto rischio di ridenominazione – benché evitando automatismi (i governi nazionali sarebbero infatti ancora titolari del diritto inalienabile a prestare il loro consenso).
  2. Anche se non espressamente citatone del cumento,l’introduzionedidispositivi“Euro-CACsingle-limb”èplausibil- mente prodromica – per ragioni tecniche – all’imposizione di future specifiche restrizioni per il sistema bancario, nella potenziale forma di prescrizioni relative alle sovereign concentration charges
  3. Non risulta vi sia peraltro alcuna contropartita in termini di creazione di un safe-asset per l’eurozona (gli ESB-ies sono anzi stati del tutto accantonati).
  4.  La soglia del 5% – espressamente indicata dal documento – al di sotto della quale dovrebbero venirsi a ridurre gli NPL ratio dei sistemi bancari degli Stati membri, appare affatto irrealistica; e non tiene in ogni caso conto di potenziali effetti pro-ciclici, ovvero country-specific.
  5.  L’introduzione di un efficace backstop al Fondo unico di risoluzione bancario, attraverso l’ESM, dovrebbe costi- tuire una garanzia effettivamente fruibile per gli Stati membri. Il piano franco-tedesco delinea, al contrario, una serie di condizionalità e criteri di eleggibilità ex-ante, tali che – se considerati congiuntamente ai vigenti requisiti Mrel (8% almeno delle passività complessive), così come espressi nella direttiva Brrd – renderebbero pressoché nulli gli incentivi a ricorrervi per i governi nazionali.

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